趕在端午節前夕，百年老字號五芳齋向上交所主板遞交招股書。

6月4日，五芳齋披露招股說明書，擬公開發行不超過2518.575萬股，合計募資10.56億元。扣除發行費用后，約一半募資將用于主業擴產，項目建成后預計為公司新增1億只粽子年產量。

但長江商報記者發現，由于將部分粽子生產外包，五芳齋目前的產能利用率并不飽和。2018年-2020年，五芳齋粽子系列的產能利用率從121.30%下降至60.57%，即使剔除去年一季度疫情帶來的影響，公司去年粽子產品的產能利用率也僅為78.15%，相比之前仍大幅下降。

與此同時，由于粽子季節性較強，加上不斷有食品公司拓展相關業務，五芳齋的粽子銷售增長乏力，近兩年依靠漲價穩定收入。報告期內，五芳齋的粽子銷量從5027.25萬千克下降至4462.05萬千克，產品單價由2.99元/100g提升至3.68元/100g。在此情況下，粽子帶來的收入從15.02億元提升至16.44億元，在公司中占比提高到70.77%。

粽子貢獻七成收入

中華老字號品牌五芳齋擬沖擊A股“粽子第一股”。

實際上，五芳齋在兩年前就已經有上市計劃。不過，由于當時的保薦機構廣發證券涉事康美藥業造假案，五芳齋上市計劃受此影響暫時擱淺。2019年，五芳齋解除與廣發證券的輔導協議，與中金公司簽訂《輔導協議》。不過，在2020年6月19日披露了最新工作輔導后，五芳齋的上市進程又無疾而終。直到去年9月30日，浙商證券成為五芳齋新的上市輔導機構，五芳齋的上市腳步才繼續向前。

據了解，五芳齋是全國首批“中華老字號”企業，公司以粽子系列產品為核心，陸續形成了月餅、湯圓、高點、蛋制品及其他米制品等食品為一體的產品群。截至2020年底，五芳齋有嘉興、成都兩大生產基地，通過直營、合作經營、加盟、經銷等方式建設474家門店。

從經營看，2018年至2020年，五芳齋營業收入分別約為24.23億元、25.07億元和24.21億元，對應的凈利潤分別約為9698.50萬元、1.63億元和1.42億元。具體來看，2019年，五芳齋的營收、凈利潤同比分別增長3.47%、68.21%，但2020年上述兩項指標同比分別下降3.44%和12.90%，且營收水平已經不及2018年。招股書中，五芳齋將收入下降歸因于去年一季度疫情影響。

不過，長江商報記者注意到，粽子作為公司的核心產品，由于時令性強，加上近年來煌上煌、三全食品等頭部食品企業也加大對粽子產品的布局，五芳齋的粽子銷量在不斷下滑。報告期內，粽子系列產品的銷量分別為5027.25萬千克、5024.15萬千克及4462.05萬千克。在疫情產生影響之前的2019年，五芳齋的粽子銷量已經開始停滯增長。

在此情況下，五芳齋多次借助產品漲價來調節收入。同期，五芳齋粽子系列產品的銷售單價分別為2.99元/100g、3.20元/100g和3.68元/100g。兩年間，粽子產品的銷售單價累計漲幅達23.08%。與此同時，公司另一主要產品月餅系列的銷售單價也從64.91元/Kg提高15%至74.42元/Kg。

受此影響，在五芳齋粽子產品銷量停滯增長乃至有所下降的情況下，公司由粽子帶來的收入逐年提升，且近幾年在公司的占比逐漸加重。據招股書顯示，2018年-2020年，粽子帶來的收入分別為15.02億元、16.09億元和16.44億元，呈逐年上升趨勢，在公司總營收中占比分別為66.28%、67.74%和70.77%。

產能利用率逐年下降

此次IPO，五芳齋擬大幅擴產。

據招股書顯示，五芳齋本次IPO募資將主要用于五芳齋三期智能食品車間建設項目、五芳齋數字產業智慧園建設項目、五芳齋研發中心及信息化升級建設項目、五芳齋成都生產基地升級改造項目及補充流動資金。五大項目的募資投入金額分別為4.51億元、3.61億元、1.04億元、5010萬元和9000萬元。

可以發現，僅三期智能食品車間項目及成都生產基地升級項目合計約使用募資5.01億元，在總募資中占比為47.5%，預計建成后粽子年產量能增加1億只。

但長江商報記者發現，由于五芳齋近幾年將部分粽子生產外包，目前產能并非飽和狀態。2018年-2020年，其委外加工產量分別為4946.28萬只、5505.17萬只、9088.12萬只，占公司總產量的比例分別為11.66%、13.40%、25.01%。

在此情況下，五芳齋自身的產能利用率不斷下降。同期，五芳齋的產能利用率分別為121.30%、84.82%、60.57%。根據五芳齋測算，剔除一季度導致的產能下降影響，五芳齋2020年產能利用率上升至78.15%，但較2019年仍下降6.7個百分點。

除產能過剩仍堅持擴產外，五芳齋使用上市募資補充現金流的必要性也備受市場質疑。

實際上，五芳齋雖然業績增長乏力，但現金流情況并不算緊張，每年都進行慷慨分紅。2018年-2020年，五芳齋每年實施的現金分紅分別為7555.73萬元、1.13億元和1.13億元，三年合計現金分紅3.02億元，在當期凈利潤中占比分別為77.91%、69.47%和79.76%。

同期，五芳齋經營活動產生的現金流分別為8626.34萬元、2.45億元和3.62億元。與公司去年營收、凈利潤有所下降不同，五芳齋的經營性現金流呈逐年上升趨勢。

但在現金流增長、大筆分紅的同時，五芳齋的資產負債率卻處于同行較高水平。報告期內，五芳齋的資產負債率分別為45.95%、38.25%、49.33%，同期同行可比公司資產負債率的平均值為34.38%、37.72%和34.02%，幾乎均全遠低于五芳齋。

此外，食品老字號普遍面臨難以走出本省市場的難題，五芳齋也不例外。其本部位于浙江嘉興，雖然近年不斷拓展電商市場及其他省份市場，但華東市場仍是五芳齋主要收入來源。數據顯示，2018年-2020年，五芳齋華東市場的收入分別為14.33億元、14.60億元和12.97億元，在同期總營收中占比分別為63.23%、61.45%和55.82%。