牙齒毛病是許多人心中揮之不去的痛。牙疼是一回事，“錢包疼”更讓人難以招架。

先不說“一口種植牙能抵得上一輛寶馬”，就是簡單的補牙、根管治療，動輒幾百上千的費用，也讓人不敢輕易踏進口腔診室。最近，一家專門從事口腔材料生產(chǎn)的企業(yè)山東滬鴿口腔材料股份有限公司（以下簡稱滬鴿口腔）正在IPO，其主要產(chǎn)品之一是義齒，也就是我們常說的假牙，主要材料是合成樹脂。

《每日經(jīng)濟新聞》記者研究招股書（申報稿）發(fā)現(xiàn)，對于缺牙的人來說，義齒可以說是種植牙的“平價替代品”。義齒雖然經(jīng)濟實惠，但背后也藏著頗為豐厚的利潤空間。2021年上半年，滬鴿口腔的合成樹脂牙平均成本約2毛/顆，出廠價約9毛/顆，毛利率高達75%。而在終端的醫(yī)院或診所，患者鑲上一顆合成樹脂牙的費用最低也要200元。

此外，滬鴿口腔近年來試圖從口腔材料延伸到隱形正畸業(yè)務(wù)，但這個細分行業(yè)早被先入局者分去了約80%的“蛋糕”。一位資深正畸醫(yī)生告訴記者：“從正畸醫(yī)生的角度來看，我們選擇品牌，會首先考慮材料和系統(tǒng)的專業(yè)性，后進入市場的小品牌在材料學(xué)和后臺系統(tǒng)兩方面都與頭部品牌存在差距，市場推廣也做得不夠好，很難在消費者和正畸醫(yī)生層面建立權(quán)威形象。”未來在巨頭夾擊下，滬鴿口腔又將如何找到一席之地？

種牙“平替” 假牙的毛利率也有75%

滬鴿口腔的主要產(chǎn)品包括彈性體印模材料、合成樹脂牙、臨時冠橋樹脂塊、隱形正畸產(chǎn)品，主要應(yīng)用于口腔的修復(fù)、種植、正畸等治療過程，客戶包括各大醫(yī)院、義齒加工企業(yè)等。本次IPO，滬鴿口腔擬募資約4億元，用于數(shù)字化口腔醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)化項目和口腔數(shù)字化技術(shù)研發(fā)中心項目。

2018年~2020年，滬鴿口腔分別實現(xiàn)營業(yè)收入2.28億元、2.61億元和2.33億元，分別實現(xiàn)歸母凈利潤3030.31萬元、3771.48萬元和4705.13萬元，業(yè)績穩(wěn)步上漲。

在滬鴿口腔的主要產(chǎn)品中，技工類產(chǎn)品2021年上半年的收入占比達到46.13%，是收入最多的類別，而技工類產(chǎn)品又以合成樹脂牙為主。招股書（申報稿）披露，合成樹脂牙是由固化的復(fù)合樹脂制成的義齒。通俗來講，義齒即為假牙，是醫(yī)學(xué)上對上、下頜牙部分或全部牙齒缺失后制作的修復(fù)體的總稱。

當(dāng)出現(xiàn)牙齒缺失，如果種不起牙，義齒便成為不二的選擇。招股書（申報稿）指出，目前常用的缺牙修復(fù)方式主要有4種，分別是活動義齒、固定義齒、全口義齒和種植牙。活動義齒價格便宜，兼具經(jīng)濟實用和美觀兩大優(yōu)點，成為首選，而樹脂牙由于具備較高的性價比成為主要的口腔義齒制作材料。

合成樹脂牙的售價、成本、毛利率情況。圖片來源：招股書（申報稿）截圖

那么，義齒價格如何呢？從成本來看，2021年上半年，滬鴿口腔的合成樹脂牙平均成本為0.23元/顆，平均售價為0.92元/顆。再往前追溯三年，成本均不超過0.3元/顆，售價不超過1元/顆。2019年、2020年及2021年上半年，合成樹脂牙的毛利率均超過了75%，再次展現(xiàn)了牙科超高的利潤空間。

從凈利率來看，以2021年上半年1.26億元的營業(yè)收入、2823.12萬元的歸母凈利潤計算，滬鴿口腔的凈利率為22.39%。中間費用最高的為銷售費用，占收入比重為20.11%。

從終端來看，招股書（申報稿）披露，一顆活動義齒的費用為200~500元。不過，如此高的溢價，不排除產(chǎn)品在出廠后到進入患者口中，需經(jīng)過技工和醫(yī)生的再加工、調(diào)試、安裝等流程而產(chǎn)生的額外費用，也可能包含多層經(jīng)銷增加的渠道費用。

各類義齒的優(yōu)缺點及費用。圖片來源：招股書（申報稿）截圖

《每日經(jīng)濟新聞》記者在社交平臺上查詢發(fā)現(xiàn)，活動義齒的市場價格與招股書（申報稿）披露的基本一致：有口腔博主稱“常規(guī)醫(yī)療機構(gòu)的活動假牙價格（從）幾百到上千元不等”；有患者稱在北京一公立醫(yī)院安裝活動假牙價格為200元一顆。

《每日經(jīng)濟新聞》記者咨詢廣州一家私立口腔診所的工作人員，其表示所在診所的活動義齒“選擇了業(yè)內(nèi)很好的義齒加工廠制作，為國產(chǎn)材料，價格有兩個檔次，分別是800元和1000元”，并表示“義齒只能作為過渡，不建議長期使用，因為戴太久牙槽骨容易吸收，以后種牙難度就高很多了”。

走低價策略 難抵隱形正畸“雙雄”夾擊

在近年來牙齒美容趨勢的帶動下，滬鴿口腔也加入了浩浩蕩蕩的隱形正畸大軍中。正畸是通過口腔技術(shù)手段，修整牙齒排列不齊、牙齒形態(tài)異常、牙齒色澤異常的治療過程，其中隱形正畸是最先進的正畸手段。

隱形矯治療法于1998年在美國首次推出，它的出現(xiàn)打破了傳統(tǒng)正畸療法的限制，透明隱形矯治器更加美觀，定制設(shè)計及先進材料令口腔舒適度更高，減少后續(xù)就診頻率和時長，可摘隱形矯治器可改善口腔衛(wèi)生等。目前，國內(nèi)的隱形正畸市場由進口品牌“隱適美”和國產(chǎn)品牌“時代天使”兩大品牌瓜分。

據(jù)時代天使（06699，HK）招股書（申報稿），其2020年在中國隱形正畸市場的份額為41.0%，隱適美母公司愛齊科技的份額則為41.4%，行業(yè)“雙寡頭”分掉了八成的市場“蛋糕”。

作為隱形正畸的后來者，滬鴿口腔2017年推出了隱形正畸產(chǎn)品，較時代天使晚了十四年，較隱適美晚了十九年。2018年~2020年及2021年上半年，滬鴿口腔隱形正畸產(chǎn)品的銷售額分別為352.24萬元、942.62萬元、1817.64萬元和1185.78萬元，收入雖不斷提升，但最近一期在公司總收入的占比中也僅有9.46%。

從整個行業(yè)來看，滬鴿口腔在國內(nèi)隱形正畸市場的份額也很小。招股書（申報稿）顯示，根據(jù)時代天使科技有限公司聆訊后資料集引用的公開信息，2020年中國隱形正畸案例數(shù)為33.55萬例，2020年滬鴿口腔隱形正畸診治案例共4835例，以此估算滬鴿口腔在該領(lǐng)域的市場占有率約為1.44%。

記者查詢到，滬鴿口腔旗下的正畸產(chǎn)品以“達芬奇”品牌進行銷售。一名有著十三年口腔正畸經(jīng)驗、經(jīng)手隱形正畸案例數(shù)位于國內(nèi)前列的正畸醫(yī)生向記者表示：“目前市面上的隱形正畸品牌還是以‘隱適美’和‘時代天使’居多，我沒有聽說過‘達芬奇’這個品牌。”

他認為，其他隱形正畸新品牌想要追趕兩大龍頭，還是有一定難度的：“從正畸醫(yī)生的角度來看，我們選擇品牌，會首先考慮材料和系統(tǒng)的專業(yè)性，后進入市場的小品牌在材料學(xué)和后臺系統(tǒng)兩方面都與上述兩大品牌存在差距，市場推廣也做得不夠好，很難在消費者和正畸醫(yī)生層面建立權(quán)威形象。”

“‘隱適美’和‘時代天使’，這十幾二十年的發(fā)展，都與很多醫(yī)療機構(gòu)和醫(yī)生建立合作，有著一套完善系統(tǒng)的培訓(xùn)方法，這是花了很多年才建立和維護起來的資源，其他小品牌要打破這個局面應(yīng)該很難。”他表示，“所以他們更多的做法是打價格戰(zhàn)”。

滬鴿口腔隱形正畸產(chǎn)品價格逐年下降。圖片來源：招股書（申報稿）截圖

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，滬鴿口腔的隱形正畸產(chǎn)品近年來售價不斷下降，從2018年的5233.05元/例下降到2020年的4319.22元/例，較時代天使的平均售價（2020年為7700元）低了約40%。

滬鴿口腔表示，公司隱形正畸產(chǎn)品銷售單價趨于下降，主要是公司通過持續(xù)的技術(shù)改進和銷量上升帶來的規(guī)模效應(yīng)導(dǎo)致單位固定成本下降，加之公司采取競爭性的市場推廣策略，導(dǎo)致該產(chǎn)品銷售價格逐年下降。

華安證券研報指出，隱形正畸始于消費者的取模，終于消費者的矯治，閉環(huán)的過程中具有多數(shù)位協(xié)同，而非單點盈利模式。產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同作業(yè)的行業(yè)特質(zhì)決定了頭部玩家的先發(fā)優(yōu)勢不可替代，難有被彎道超車的風(fēng)險。這就意味著，滬鴿口腔的隱形正畸業(yè)務(wù)在兩大巨頭的夾擊中，生存或?qū)⒆兊闷D難。

老板醫(yī)療資產(chǎn)雄厚：控制6家口腔醫(yī)院

滬鴿口腔的實際控制人為宋欣，招股書（申報稿）顯示，宋欣直接持有23.47%的股份；其控制的上海惠致持有30.74%股份（宋欣持有上海惠致75.87%的股權(quán)），其控制的健智經(jīng)貿(mào)持有7.74%的股份（宋欣持有健智經(jīng)貿(mào)53.94%的股權(quán)），其控制的上海優(yōu)比持有0.55%的股份（宋欣持有上海優(yōu)比40.99%的股權(quán)）。

截至招股書（申報稿）簽署日，宋欣能夠?qū)嶋H支配的滬鴿口腔的表決權(quán)比例為62.51%。此外，宋欣還持有公司股東恒鑫投資12.32%的出資份額；公司股東秦立娟系宋欣的母親，為宋欣的一致行動人，其直接持有發(fā)行人7.66%的股份。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，宋欣的資產(chǎn)版圖龐大，以醫(yī)療資產(chǎn)為主。招股書（申報稿）顯示，除滬鴿口腔及其控股股東上海惠致外，宋欣控制的其他企業(yè)共30家，其中規(guī)模最大的為上海蘭信醫(yī)療科技集團股份有限公司（以下簡稱蘭信醫(yī)療）。工商資料顯示，其注冊資本為2億元。

官網(wǎng)顯示，蘭信醫(yī)療是一家專注于醫(yī)療健康領(lǐng)域的專業(yè)投資運營管理集團，固定資產(chǎn)超過5億元，擁有超過500名員工。蘭信醫(yī)療目前已在中國和美國兩地投資運營了10余家企業(yè)和醫(yī)療服務(wù)機構(gòu)，包括與華西牙科戰(zhàn)略合作，共同投資組建了四川口腔醫(yī)院。目前已經(jīng)投資運營了4家口腔醫(yī)院、1家心臟病醫(yī)院。

在宋欣控制的其他企業(yè)中，還有6家口腔醫(yī)院（其中與蘭信醫(yī)療下屬醫(yī)院有所重合），包括煙臺蘭信口腔醫(yī)院、煙臺萊山口腔醫(yī)院、青島新都口腔醫(yī)院、日照口腔醫(yī)院、日照兒童口腔醫(yī)院和青島春慈新都口腔醫(yī)院。

口腔醫(yī)院為口腔器械和材料行業(yè)的下游，宋欣旗下的口腔醫(yī)院不可避免地與滬鴿口腔產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易。2018年至2020年及2021年上半年，滬鴿口腔向包括上述關(guān)聯(lián)醫(yī)院在內(nèi)的關(guān)聯(lián)方銷售商品，金額分別為81.51萬元、69.85萬元、146萬元和81.40萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為 0.36%、0.27%、0.63%和0.65%，關(guān)聯(lián)銷售的產(chǎn)品主要包括隱形正畸產(chǎn)品、護理產(chǎn)品和臨床類產(chǎn)品等。

滬鴿口腔表示，公司上述關(guān)聯(lián)交易價格的確定方法不存在對公司或關(guān)聯(lián)方利益輸送的情形，實際控制人及控股股東承諾“將盡量減少和規(guī)范與滬鴿口腔發(fā)生關(guān)聯(lián)交易或資金往來”。未來，在減少關(guān)聯(lián)交易的同時，滬鴿口腔是否會向下游延伸，收購實控人的口腔醫(yī)院資產(chǎn)？這還是個未知數(shù)。

記者嘗試就合成樹脂牙毛利率、隱形正畸產(chǎn)品發(fā)展、關(guān)聯(lián)交易等問題采訪滬鴿口腔，公司證券部回復(fù)稱：“相關(guān)信息請以公開披露內(nèi)容為準。”